ЭКОНОМИКА РОССИИ (последнее)
О развитии региональных предприятий связи
Актуальные публикации по вопросам экономики России.
После фондового ралли (роста котировок) 2003 г., вызванного реструктуризацией отрасли, предполагалось, что на сегодняшний день региональные предприятия связи практически достигли своей справедливой стоимости. Однако анализ фундаментальных показателей подтвердил, что большинство акций отрасли (за исключением привилегированных бумаг нескольких компаний) на текущий момент полностью оценены, а в ряде случаев - переоценены. Поэтому потенциал дальнейшего роста курсовой стоимости акций региональных операторов практически исчерпан. Несмотря на высокие темпы прироста выручки и привлекательные прогнозные оценочные коэффициенты, с точки зрения свободных денежных потоков региональные компании выглядят неважно, поскольку значительные капвложения отнимают у них все большую долю выручки.
В 2004 г. основным потенциальным катализатором роста станет продажа "Связьинвеста", хотя возможности частных владельцев по резкому повышению стоимости региональных операторов преувеличивать не стоит. Покупатель "Связьинвеста", скорее всего, еще не один год будет связан социальными обязательствами, в то время как график повышения тарифов местной связи вряд ли сильно изменится, поскольку резкое повышение приведет к тяжелым социальным последствиям. Главным положительным следствием прихода частных владельцев для операторов связи станет свобода выбора объектов капвложений, что особенно позитивно скажется на компаниях, предоставляющих большой объем нерегулируемых услуг. В этом плане наиболее привлекательно выглядят "Сибирьтелеком", "ВолгаТелеком" и "Уралсвязьинформ". Стоит также отметить, что повышение ликвидности в результате приватизации станет одним из тех факторов, на основе которых впоследствии можно будет повысить прогнозируемые цены акций.
По состоянию на конец января 2004 г. привлекательными являются только привилегированные акции некоторых компаний, в частности - бумаги "ВолгаТелеком" и "Сибирьтелеком", обладающие потенциалом роста на 23% и 8% соответственно. Оба предприятия владеют сотовыми активами, а суммы долга у них минимальные. Более того, рентабельность "ВолгаТелеком" - самая высокая среди 7 региональных предприятий связи. Именно эта компания должна первой достичь точки безубыточности на уровне свободных денежных потоков.
Оценка стоимости
За первые две недели 2004 г. котировки акций компаний связи взлетели на 10-31%, тогда как индекс РТС продемонстрировал лишь скромное повышение на 5%. Теперь основной вопрос заключается в том, оправдываются ли текущие цены фундаментальными характеристиками компаний.
Междугородный трафик на одну линию, по результатам 9 месяцев 2003 г., вырос в соответствии с прогнозами. Исключениями стали "Дальсвязь" (которая показала более высокие результаты по сравнению с прогнозом) и "ЦентрТелеком" (результаты которого отставали от оценочных значений). Однако динамика международного трафика на одну линию в 2003 г. превзошла прогноз. Этот показатель вырос на 8% по сравнению с ожидавшимся повышением на 4%.
В 2003 г. наблюдался высокий прирост количества сотовых абонентов с учетом незначительных потерь доли рынка региональными операторами "Связьинвеста", которые владеют сотовыми активами. В результате улучшились прогнозные финансовые показатели компании "Уралсвязьинформ" и увеличилась стоимость сотовых активов компаний "Сибирьтелеком" и "ВолгаТелеком".
Увеличен прогноз капвложений региональных операторов "Связьинвеста" на 2004- 2007 гг., поскольку в 2003 г. они оказались на 50% (1,2 млрд. долл.) выше ожидавшихся. Это связано с тем, что государство через "Связьинвест" пользуется улучшением операционных результатов региональных операторов, вынуждая их наращивать инвестиции (в том числе и на социально значимые проекты).
С 1 августа 2003 г. вступила в действие новая система расчетов с "Ростелекомом" за дальний трафик. Система включает в себя новые положения, учитывающие выручку за приземление входящего трафика и платежи за приземление исходящего трафика, тогда как ранее учитывался только чистый баланс трафика. Кроме того, новая система позволяет отслеживать трафик в реальном времени, тогда как ранее оплата строилась на основе прошлогодних данных о трафике. В результате введения новой системы выручка региональных компаний увеличится на сумму выручки от приземления входящего трафика (по оценкам, прибавка составит 7% в год), тогда как затраты вырастут на сумму платежей за приземление трафика другими региональными операторами. Однако если баланс трафика сильно не изменится по сравнению с предыдущим годом, абсолютные показатели останутся практически такими же, как раньше, хотя формально относительные показатели рентабельности снизятся.
В настоящее время региональные операторы перешли на международные стандарты финансовой отчетности. Помимо того, что показатели по МСФО точнее отражают финансовое состояние, они еще и позволяют более точно оценивать стоимость компаний, владеющих крупными дочерними предприятиями сотовой связи ("Уралсвязьинформ", "ВолгаТелеком" и "Сибирьтелеком"), которая раньше определялась на основе оценочных коэффициентов (дочерние предприятия по РСБУ не консолидируются). Что касается остальных компаний, то переход на МСФО не привел к значительному изменению прогнозных показателей отчета о прибылях и убытках, а денежные потоки остались практически на прежних уровнях. Это объясняется тем, что основная разница между РСБУ и МСФО состоит в учете амортизации, которая не влияет на денежные потоки и, соответственно, на стоимость компаний.
Также повышен показатель средней величины издержек по привлечению капитала WACC (Weighted Average Cost of Capital) в связи с ростом базовой стоимости акционерного капитала у российских компаний с 12,3% до 12,4%, поскольку падение безрисковой ставки компенсировано увеличением волатильности российского рынка акций из-за "дела "ЮКОСа". В целом внесенные изменения не привели к резкому увеличению привлекательности региональных операторов "Связьинвеста", поэтому остается лишь повторить, что оценка стоимости этих компаний сейчас уже весьма высока.
Повышение ликвидности со временем приведет к снижению WACC и росту прогнозируемых цен. Одним из факторов, ограничивающих ликвидность большинства региональных операторов, является отсутствие у них полного листинга на ММВБ (за исключением компании "Уралсвязьинформ"), который сделал бы их бумаги более доступными для отечественных инвесторов (хотя "Сибирьтелеком", "ЦентрТелеком", "Северо-Западный Телеком" и ЮТК торгуются на внебиржевом рынке ММВБ). Повышение ликвидности наиболее благоприятно скажется на "Дальсвязи" и "Северо-Западном Телекоме".
Хотя у многих компаний финансовые показатели по МСФО выглядят привлекательными, нужно отметить, что высокие темпы роста выручки (в 2004-2007 гг. среднегодовые темпы роста должны составить 19%) не приведут к столь же существенному увеличению свободных денежных потоков в связи с большими капвложениями. Похо-же, что государство через "Связьинвест" вынуждает компании повысить капвложения в 2004 г.
В 2003 г. компании не смогли добиться увеличения рентабельности (по РСБУ), а в текущем году эта задача становится для них еще менее выполнимой.
Снижение издержек семью региональными операторами и, соответственно, увеличение их рентабельности возможно за счет сокращения персонала, однако масштаб сокращений ограничен соглашениями с профсоюзами. Кроме того, из-за инфляции и постоянного перераспределения выручки в пользу "Ростелекома" продолжается быстрый рост других статей затрат, например, стоимости ремонтно-профилактических работ и платежей "Ростелекому", которые являются неподконтрольными руководству региональных операторов.
В 2004 г. основным потенциальным катализатором роста станет продажа "Связьинвеста", хотя возможности частных владельцев по резкому повышению стоимости региональных операторов преувеличивать не стоит. Покупатель "Связьинвеста", скорее всего, еще не один год будет связан социальными обязательствами, в то время как график повышения тарифов местной связи вряд ли сильно изменится, поскольку резкое повышение приведет к тяжелым социальным последствиям. Главным положительным следствием прихода частных владельцев для операторов связи станет свобода выбора объектов капвложений, что особенно позитивно скажется на компаниях, предоставляющих большой объем нерегулируемых услуг. В этом плане наиболее привлекательно выглядят "Сибирьтелеком", "ВолгаТелеком" и "Уралсвязьинформ". Стоит также отметить, что повышение ликвидности в результате приватизации станет одним из тех факторов, на основе которых впоследствии можно будет повысить прогнозируемые цены акций.
По состоянию на конец января 2004 г. привлекательными являются только привилегированные акции некоторых компаний, в частности - бумаги "ВолгаТелеком" и "Сибирьтелеком", обладающие потенциалом роста на 23% и 8% соответственно. Оба предприятия владеют сотовыми активами, а суммы долга у них минимальные. Более того, рентабельность "ВолгаТелеком" - самая высокая среди 7 региональных предприятий связи. Именно эта компания должна первой достичь точки безубыточности на уровне свободных денежных потоков.
Оценка стоимости
За первые две недели 2004 г. котировки акций компаний связи взлетели на 10-31%, тогда как индекс РТС продемонстрировал лишь скромное повышение на 5%. Теперь основной вопрос заключается в том, оправдываются ли текущие цены фундаментальными характеристиками компаний.
Междугородный трафик на одну линию, по результатам 9 месяцев 2003 г., вырос в соответствии с прогнозами. Исключениями стали "Дальсвязь" (которая показала более высокие результаты по сравнению с прогнозом) и "ЦентрТелеком" (результаты которого отставали от оценочных значений). Однако динамика международного трафика на одну линию в 2003 г. превзошла прогноз. Этот показатель вырос на 8% по сравнению с ожидавшимся повышением на 4%.
В 2003 г. наблюдался высокий прирост количества сотовых абонентов с учетом незначительных потерь доли рынка региональными операторами "Связьинвеста", которые владеют сотовыми активами. В результате улучшились прогнозные финансовые показатели компании "Уралсвязьинформ" и увеличилась стоимость сотовых активов компаний "Сибирьтелеком" и "ВолгаТелеком".
Увеличен прогноз капвложений региональных операторов "Связьинвеста" на 2004- 2007 гг., поскольку в 2003 г. они оказались на 50% (1,2 млрд. долл.) выше ожидавшихся. Это связано с тем, что государство через "Связьинвест" пользуется улучшением операционных результатов региональных операторов, вынуждая их наращивать инвестиции (в том числе и на социально значимые проекты).
С 1 августа 2003 г. вступила в действие новая система расчетов с "Ростелекомом" за дальний трафик. Система включает в себя новые положения, учитывающие выручку за приземление входящего трафика и платежи за приземление исходящего трафика, тогда как ранее учитывался только чистый баланс трафика. Кроме того, новая система позволяет отслеживать трафик в реальном времени, тогда как ранее оплата строилась на основе прошлогодних данных о трафике. В результате введения новой системы выручка региональных компаний увеличится на сумму выручки от приземления входящего трафика (по оценкам, прибавка составит 7% в год), тогда как затраты вырастут на сумму платежей за приземление трафика другими региональными операторами. Однако если баланс трафика сильно не изменится по сравнению с предыдущим годом, абсолютные показатели останутся практически такими же, как раньше, хотя формально относительные показатели рентабельности снизятся.
В настоящее время региональные операторы перешли на международные стандарты финансовой отчетности. Помимо того, что показатели по МСФО точнее отражают финансовое состояние, они еще и позволяют более точно оценивать стоимость компаний, владеющих крупными дочерними предприятиями сотовой связи ("Уралсвязьинформ", "ВолгаТелеком" и "Сибирьтелеком"), которая раньше определялась на основе оценочных коэффициентов (дочерние предприятия по РСБУ не консолидируются). Что касается остальных компаний, то переход на МСФО не привел к значительному изменению прогнозных показателей отчета о прибылях и убытках, а денежные потоки остались практически на прежних уровнях. Это объясняется тем, что основная разница между РСБУ и МСФО состоит в учете амортизации, которая не влияет на денежные потоки и, соответственно, на стоимость компаний.
Также повышен показатель средней величины издержек по привлечению капитала WACC (Weighted Average Cost of Capital) в связи с ростом базовой стоимости акционерного капитала у российских компаний с 12,3% до 12,4%, поскольку падение безрисковой ставки компенсировано увеличением волатильности российского рынка акций из-за "дела "ЮКОСа". В целом внесенные изменения не привели к резкому увеличению привлекательности региональных операторов "Связьинвеста", поэтому остается лишь повторить, что оценка стоимости этих компаний сейчас уже весьма высока.
Повышение ликвидности со временем приведет к снижению WACC и росту прогнозируемых цен. Одним из факторов, ограничивающих ликвидность большинства региональных операторов, является отсутствие у них полного листинга на ММВБ (за исключением компании "Уралсвязьинформ"), который сделал бы их бумаги более доступными для отечественных инвесторов (хотя "Сибирьтелеком", "ЦентрТелеком", "Северо-Западный Телеком" и ЮТК торгуются на внебиржевом рынке ММВБ). Повышение ликвидности наиболее благоприятно скажется на "Дальсвязи" и "Северо-Западном Телекоме".
Хотя у многих компаний финансовые показатели по МСФО выглядят привлекательными, нужно отметить, что высокие темпы роста выручки (в 2004-2007 гг. среднегодовые темпы роста должны составить 19%) не приведут к столь же существенному увеличению свободных денежных потоков в связи с большими капвложениями. Похо-же, что государство через "Связьинвест" вынуждает компании повысить капвложения в 2004 г.
В 2003 г. компании не смогли добиться увеличения рентабельности (по РСБУ), а в текущем году эта задача становится для них еще менее выполнимой.
Снижение издержек семью региональными операторами и, соответственно, увеличение их рентабельности возможно за счет сокращения персонала, однако масштаб сокращений ограничен соглашениями с профсоюзами. Кроме того, из-за инфляции и постоянного перераспределения выручки в пользу "Ростелекома" продолжается быстрый рост других статей затрат, например, стоимости ремонтно-профилактических работ и платежей "Ростелекому", которые являются неподконтрольными руководству региональных операторов.
Опубликовано 07 февраля 2007 года
Новые статьи на library.by:
ЭКОНОМИКА РОССИИ:
Комментируем публикацию: О развитии региональных предприятий связи
подняться наверх ↑
ССЫЛКИ ДЛЯ СПИСКА ЛИТЕРАТУРЫ
По стандарту ВАК Республики Беларусь
Стандарт используется в белорусских учебных заведениях различного типа.
По ГОСТу Российской Федерации
Для образовательных и научно-исследовательских учреждений РФ
Прямой URL на данную страницу для блога или сайта
Предполагаемый источник
Полностью готовые для научного цитирования ссылки. Вставьте их в статью, исследование, реферат, курсой или дипломный проект, чтобы сослаться на данную публикацию №1170828480 в базе LIBRARY.BY.
подняться наверх ↑
ПАРТНЁРЫ БИБЛИОТЕКИ рекомендуем!
подняться наверх ↑
ОБРАТНО В РУБРИКУ?
Уважаемый читатель! Подписывайтесь на LIBRARY.BY в VKновости, VKтрансляция и Одноклассниках, чтобы быстро узнавать о событиях онлайн библиотеки.
Добавить статью
Обнародовать свои произведения
Редактировать работы
Для действующих авторов
Зарегистрироваться
Доступ к модулю публикаций